(洛阳钼业)研报精选：钴需求回暖 价格有望触底反弹

1。
钴供需格局

钴为不可再生金属，且资源量稀缺，储量及产量高度集中在少数国家或企业，历史上价格波动较大。

钴具有稀缺性。
2019 年全球已探明的钴矿储量大约 700 万吨，且不可再生，具有稀缺性。
按照 2019 年全球 14 万吨的开采量计算，钴还可以开采约 50 年。

钴资源储量分布集中。
刚果(金)、澳大利亚、古巴钴储量占全球钴资源比重分别为 51%、17%、7%，三国钴储量占比合计约 75%；中国已探明的钴储量仅为 8 万吨，占全球总储量的 1%，中国是钴消费大国，钴原料主要依靠从刚果(金)进口。

刚果(金)钴矿产来个占全球 72%。
根据 USGS 数据，2019 年刚果(金)钴原料供应量全球占比达到 72%，钴上游供应仍然高度集中于刚果(金)；中国钴产量占全球比例仅为 1%，与我国钴消费地位及不相称。

钴产量在企业端分布集中。
从企业产量维度看，钴矿供应端寡头垄断格局，2019 年 CR3 占比达全球产量约 50%。
嘉能可是全球最大的钴生产商和贸易商。
2019 年，嘉能可钴产量达到 4.63 万金属吨，占全球钴总产量比例 33%，且显著领先其他钴矿生产企业；第二名洛阳钼业产量为 1.6 万金属吨，占全球比例 11%。
嘉能可不仅是全球第一大钴生产商，同时也是全球最大的钴贸易商，在钴行业中长期占据主导地位。

中国钴原料进口地、中转地高度集中。
根据海关数据，2019 年，按照产销地统计，我国从刚果(金)进口钴原料(包括钴矿和钴湿法冶炼中间品)为 6.41 万吨，占整体进口量比例为 51.5%，从南非进口钴原料 3.44 万吨，占比为 27.6%。
按中转地统计，2019 年我国钴原料进口经南非进行中转占比达到 59%，经坦桑尼亚中转运输的钴原料占比为 8.4%。

电池占钴终端消费比例最高。
2019 年全球精炼钴消费量约 13.3 万吨，其中电子产品用钴量约 5 万吨，占整体钴消费比重 37%；动力电池钴用量约 1.8 万吨，占整体钴消费量比重 14%。
从中国电池钴消费结构看，2019 年钴酸锂用钴占比为 55%，三元材料用钴占比为 43%。
安泰科预测 2025 年前 3C 消费钴依然是电池行业用钴的主流，2025 年后动力电池占比逐渐成为主导。

钴行业供需两端关注重点。
钴供应在国家分布及企业分布上均高度集中，因此主产国及主要中转国的疫情扰动、个别企业或矿山减产对钴供应影响较大；同样，在钴消费终端，电池占钴消费比例较大；钴供需两端高度集中，因此在供给端需关注刚果(金)、南非、嘉能可的产量情况；在需求端需关注动力电池、消费电子产量的边际变化。

2。
钴需求回暖

2.1 低钴、无钴电池趋势的影响有限

国内锂离子电池正极材料四种主要元素为镍、钴、锰和锂，而钴是稀有元素，全球的钴储量仅为 700 万吨，且分布集中，刚果(金)、澳大利亚和古巴三国储量占据了全球储量的 70%，钴资源非常容易被控制和垄断。
历史上钴价格波动较大，7 月 28 日钴价格为 27 万元/吨，历史峰值价格在 89 万/吨，极大增加了锂离子电池成本(动力电池占整车成本约 40%，硫酸钴占电池成本约 6%)。

目前降低电池用钴成本有以下两个方向：一、通过回收动力电池，来提高钴的利用效率。
二、研发低钴或无钴电池。
低钴电池有三种：NCM811、松下的 NCA，但非当前国内主流。
当前无钴电池的方案有两种：一是磷酸铁锂电池(通过升级工艺，减少电池包零件数量并增加电芯总量，在电池包总质量不变的前提下，提升电池包的能量密度，但有瓶颈)，例如，比亚迪推出了基于磷酸铁锂电池的刀片技术，宁德时代采用 CTP 技术的磷酸铁锂；二是新型无钴材料电池(固态锂电池)，例如蜂巢能源研发的基于无钴电芯的 NMx 镍锰酸锂电池。
短期看，在无钴技术成熟之前，钴仍将是新能源车上不可或缺的稀缺金属。
长远来说，固态电池或将普及。

预计未来磷酸铁锂及高镍三元锂电池装机量均提升。
磷酸铁锂凭借低衰减、低成本、 CTP 技术提升能量密度，未来在低端乘用车装机量获得提升；高镍低钴三元锂电池随着电动车销量提高而放量，主要应用在中高端乘用车；2025 年后固态锂电池逐渐普及。
随着电动车产量增长，预计磷酸铁锂及高镍三元装机量都会提升；三元装机量提升带来钴用量增加会大于低钴技术带来的钴应用量的减少。

中国三元动力电池主流地位不断强化。
2018-2020H，中国三元电池装机占整体装机量比例持续上升，分别为 54%、66%、72%；磷酸铁锂电池装机量占比持续下降，分别为 37%、33%、27%。
三元电池装机量保持稳定增长态势，装机量占比逐渐超过磷酸铁锂且领先优势逐渐扩大。

“低钴、无钴”路线不改钴中期需求稳定增长。
若磷酸铁锂电池装机量占比高于预期，未来三元电池渗透率下降情况下，我们将国内三元电池渗透率从 80%下调至 60%，海外三元电池渗透率从 100%下降至 80%。
测算结果显示，三元电池渗透率下调好后， 2020-2022 年全球钴消费量年均复合增速从 8.2%降至 6.6%，依然保持稳定增长态势。

2.2 下半年电动车销售回暖

欧洲扶持加码，中国退坡延迟。
2020 年以来，欧洲为完成碳排放目标，大力发展新能源车，叠加疫情冲击经济，扶持政策加码以发展绿色经济修复经济；中国将新能源汽车补贴政策延长至 2022 年底，以汽车消费促进内需增长。

新能源车销量修复显著。
2020 年 5 月欧洲主流市场新能源车销量显著回暖，环比、同比增速触底反弹，渗透率继续提升，6 月实现环比、同比均实现 100%以上增。
中国：虽然 2020 年上半新能源汽车年产量仍低于去年同期，但 3 月-6 月连续环比正增长，环比增幅分别是 307.69%、35.84、13.89%和 26.8%，产量边际回暖明显；2020 年 6 月，国内新能源汽车销量完成 10.4 万辆，是上半年新能源产销最高的一月，预期下半年新能源陈需求持续释放。

2.3 全球电子消费回暖

消费电子产品产销量边际回暖。
根据 IDC 数据，2020Q1、2020Q2 全球 PC 出货量分别同比-9%、+11%，2020H 上半年同比+1.7%，PC 呈边际回暖；受疫情影响，2020Q1 全球智能手机出货量同比-11.3%，随着智能手机主要消费国(欧美、中日韩)复工复产推进，预期下半年出货量迎来边际改善。

中国手机出货量边际回暖显著，5G 手机渗透率快速提升。
根据工信部数据，2020H 中国智能手机出货量同比降幅显著收窄，呈边际改善趋势；5G 手机渗透率快速上升，6 月中国5G手机渗透率达41.6%，2020H渗透率为36%，2019年7-12月渗透率仅为1.5%)，渗透率提升显著。
预期随着 5G 手机渗透率提升带来换机需求，将拉动全球智能手机出货量增加；以及单机电池量增加，将带动钴消费提升。

预测 5G 对智能手机拉动作用在 2021 年显现。
根据咨询机构 CCS Insight 预测数据，受疫情冲击，预计 2020 年全球手机出货量将下滑至 15.7 亿台，同比下滑 13%。
同时， CCS Insight 预测 2021-2022 年全球手机出货量有望恢复正增长，达到近 20 亿台的水平，预测 5G 对智能手机出货量拉动作用将在 2021 年显现。

此外，5G 手机电池高电压高容量趋势、电子烟、无人机、穿戴设备(电话手表、TWS 等)及智能家居的需求带来钴新增消费。
预计 2020Q3 消费电子需求复苏，IDC 预测 2020- 2021 年，消费电子用钴量同比增速分别为 5.37%、5.72%、5.97%。

3。
2020-2021 年全球钴行业供需格局将显著改善

供给端：(1)钴产量高度集中，个别企业减产或矿山关停将对钴供应有极大影响，钴产量在价格底部能实现快速收缩；(2)Mutanda 占全球钴产量约 20%，2020 年关停，大幅改善供应过剩状态；(3)在穿透采购+政府加强管理+钴价底部三重驱动下，刚果(金)手采矿产量大幅下跌，将趋势性收缩；(4)KCC 位于非洲铜钴成矿带，周边大型铜钴矿集中，7 月 KCC 矿区确认新增感染 6 人，当地医疗落后，若后续扩散对产量影响极大；(5)刚果(金)、南非疫情未见底，对生产效率及运输效率仍存在扰动，预期中国下半年钴原料进口偏紧；(6)嘉能可以外的其他企业钴增产量有限，供应增速下降明确。

需求端：(1)消费电子电池(37%)+动力电池(14%)主导钴终端消费；(2)全球 PC 出货量于 2020Q2 回暖，预期未来增速平稳；(3)随着 5G 手机渗透率提升带来换机需求， 2021 年将拉动全球智能手机出货量实现正增长；(4)穿戴设备等新产品带来一定的钴消费增量；(5)电池“低钴、无钴”方向中期(2025 年前)内对钴需求影响有限；(6)欧洲新能源车扶持政策加码，6 月销量大增，2020 年有望成为增长元年；(7)中国新能源车退坡延缓，国内新能源车销量修复显著；(8)新能源车体量大，产业链长，是中、欧国家拉动经济的重要抓手。

穿透采购驱使利润向两端集中：(1)下游绕过中游 “冶炼+加工”环节直接向矿企采购钴，中游将向代工厂角色转换，中游企业利润压缩，利润向上、下游两端集中，同时中游备库需求减少，降低钴需求弹性；(2)穿透采购使供需信息对接更准确，减少供需错配，降低钴价波动，使价格更能反映供需关系。

投资建议：预计穿透采购模式在未来将不断加强，未来产业链利润将向上下游集中，中间环节的利润空间承压。
建议关注：一、拥有钴矿资源标的，通过下游长订单获得稳定利润，同时享受钴价格触底反弹带来的业绩增长，建议关注洛阳钼业(603993)；二、产业链向产业链上下游延伸的标的。
形成一体化产业链的标的有望赚取各环节利润，通过资源整合降低成本，拥有钴矿山获得稳定钴原料供应，仍是进入下游核心电池厂/整车厂供应链的关键，建议关注华友钴业(603799)。
(以上图表来源于东莞证券研究所)

风险提示：无钴电池推出进度超预期；疫情影响下游消费回暖不及预期。