【天风深度研究】军工行业暴涨之后还能上车吗？

重要提示：

在热门军工行业股涨停的情况下，投资者通过买入个股的方式很难建立更多仓位。
不过，买不到热门涨停军工行业股的小伙伴也可以换个思路，选择买入军工行业ETF(512810)，来分享这些涨停的军工行业股的红利。

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A股尖端科技 军工行业称雄

来源：上海证券报

天风证券军工团队联席首席 李鲁靖

军工行业近期持续升温，今年上半年，军工行业涨幅位居一级行业前十；7月份更是加大发力，位居榜首。
8月A股开门红，军工行业风云再起，强势领涨。

前期涨幅如此可观，军工板块这趟车还能上吗？天风证券军工团队联席首席李鲁靖在接受专访时表示，军工行业正迎来十年维度的景气度扩张期，目前仅为拐点后的第一年。

“军工行业行情目前仅为估值的修复阶段，目前离历史估值均值还有较大距离，在估值修复完毕后，预计将出现体现长期赛道价值的估值扩张，也就是战略价值重估过程，如同近年的半导体行业。
”李鲁靖认为，这是一次由装备换代以及经营质量提升共同驱动的行情，而非以往的主题炒作，资金关注度还在进一步提升。

这一轮行情不同以往

军工行业开始了一轮上涨之后，开始逐渐受到各路资金的关注。
而军工行业这一次的故事和以往的主题炒作则完全不同。

“从2019年开始，军工板块的主流配置方法论全面转为价值风格。
今年军工股的表现也反映了价值回归趋势。
” 李鲁靖说。

为什么这么说？天风证券统计测算了全部30个行业过去12个月经营质量（ROE-TTM）的变化，发现军工行业出现了连续12个月的经营质量改善，与电力设备新能源并列为全部30个行业的第一，同时军工行业当前的经营质量与预期净利润增速也为五年期历史的最高值，且进入了一个将屡创新高的景气扩张期。

李鲁靖表示，军工股偏主题投资的风格主要是早期军工行业投资给投资者带来的印象。
随着2014年至2018年军工核心资产逐步上市、国有企业管理与考核机制改革的不断推行，军工企业财务报表开始具备反应行业发展情况的有效性与真实性。
基于基本面的分析研究具备了前瞻价值，军工股价的表现也与基本面的变化开始紧密挂钩。

十年维度景气扩张

在行业趋势的判断上，李鲁靖认为军工行业景气度扩张期将为十年维度，目前仅为拐点后的第一年。

为何2020年是第一年？李鲁靖解释，2019年军工行业年报经营性现金流净额出现90%左右增长，是确认行业景气度进入扩张期的一个重要指标。
2020年一季度疫情之下依然维持了90%以上的增长，因此可以认为军工的景气度拐点出现在2019年，2020年延续了景气度的扩张，是拐点后的第一年。

市场从原来对军工板块的主题炒作，变成了长期产业逻辑可看且具备稳健回报的产业趋势投资。
对此，李鲁靖主要看好武器装备和民用产业两大方向。

武器装备方面，行业进入30年一次的大换装期。
李鲁靖表示，军用航空制造、未来装备和导弹这三个方向景气度较高。
未来装备主要包括无人装备和电磁装备，这一领域已经实现“0到1”的突破，预计将在未来出现由“1到10”级别的产业变化。

民用产业方面，民航大飞机、卫星互联网这两个占比达到GDP0.5%的产业陆续进入产业落地阶段。
李鲁靖认为，军工行业的成长期或将超过十年维度，其表现为前五年武器装备类增速高、后五年起民用产业进入密集建设阶段。

以科技股思维看军工

先有计划和需求，再有订单与供给，这是军工行业不同于其他行业的特点，由此对军工行业的研究及投资也就有了不同之处。

在李鲁靖看来，军工行业整体性较强，客户单一，因此对宏观经济、行业纵向数据的研究、国际国内政治的研究显得格外重要。
“这个研究不是指去猜什么地方打仗一类的事件主题，而是去研究不同经济周期阶段军工投入特点，以及不同国际形势下各国装备采购意愿，也包括研究国内财政体系变革下的军工装备费用支出结构变化。
”

对军工进行行业属性定位是做好军工投资的第一步。
李鲁靖认为，军工是个标准的科技成长行业，属于战略新兴产业。
要用科技股的思维去看待军工，聚焦于赛道的挖掘。

“定位科技成长行业后，短期的业绩和估值不再是最重要的，最重要的是未来数年的赛道机会等级，也就是赛道所处发展阶段、增速、天花板的判断，好赛道的核心企业可让短期业绩波段的影响降至最小，未来价值的贴现时间维度跨度也越长，较容易获得戴维斯双击且保持长期趋势。
”李鲁靖强调。

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军工行业ETF（512810）跟踪的是中证军工指数（CSI399967）。
作为目前市场上较为主流的军工板块指数，中证军工指数其样本股的选取范围为十大军工集团控股的且主营业务与军工行业相关的上市公司，反映军工行业公司的整体表现。
在当前国内外政治环境和经济环境日趋复杂的背景下，军工行业的重要性和关注度更加凸显。
军工行业：经济危机下的逆势洪荒之力

无论是对于美股还是A股，军工行业均具备穿越经济周期的属性，可以作为对冲下行压力的有力武器。
复盘21世纪两次经济危机的经济增速下行期，可以发现，中、美的军工投入都呈现逆势高增长。
美国在2001-2002年的互联网泡沫危机和2008-2010年的次贷危机中，经济增速都明显下行，但是同期军费增长都十分明显。
下面的表格显示，在经济下行阶段，美国以军费为代表的政府支出增长显著，这其实是美国以国防投入作为切入点拉动经济增长的一种方法。

再看国内，我国的国防投入在21世纪前两次经济危机中，都显现出面对经济下行压力的对冲特性。
2008年，次贷危机的影响正式传导到我国，经济增速开始出现明显下滑，直到2009年也没能走出泥沼。
然而，在2008-2009年次贷危机期间，国防支出却没有严格遵循经济增长的趋势，反而保持了2006-2007年的高增长水平。

对此，国内头部券商研究所观点认为，在全球整体经济下行环境下，往往也伴随着民粹抬头、保护主义抬头，以及大量地缘政治紧张局势的升级。
因此结合过去20年两次经济危机中国防开支变化的分析，认为国防支出仍有望保持高于名义GDP的稳健增长，或与本世纪的前两次危机中国防投入的变化规律一致——作为经济下行压力对冲的投资方向，军工行业具备横向比较优势。
“十三五”收官，军工行业基本面支撑强劲

2020 年是十三五规划的最后一年，也是各军工集团资产证券化目标考核的重要时间窗口期，资产整合动作有望进一步加快。
2019 年，国防科工局要求41 家首批试点科研院所重新提交改制方案，并在2020 年做出实质性进展。
另外未来院所类资产证券化的方式可能会更加灵活。
2019年是军工改革的全面开启之年，而资产证券化带来的改革红利有望在2020年持续释放。

（图片来源：国盛证券研究所）

步入行业五年规划的最后一年，通常我国军工行业的订单需求会在此阶段呈现翘尾效应，显著多于规划初期。
当前我国装备投入占军费比重已超40%，军费持续向航空航天、国防信息化领域倾斜。
并且我国各项军改措施已基本落地，前期积累未释放的订单需求自2018年开始持续抛向市场，在此双重因素作用下，预计2020年军品订单需求将尤其旺盛。

近年来，我国军工领域多个新兴科技板块发展迅猛，如北斗三号即将全球组网完成，碳纤维等新材料领域逐渐实现国产化替代，5G赋能国防通信实现信息的更高效传输，以及国产大飞机试飞与量产同加速等等，众多子领域的科技进步也将为军工板块的持续上涨提供充足的动力。
军工行业整体估值处历史相对低位

无论从成长性还是从估值角度看，当前军工行业的价值标的已经迎来战略配置窗口。
一方面，当前我国国防和军队建设仍处于补偿式发展的关键时期，军费仍将显著领先于 GDP 增速。
另一方面，经过过去4年持续的估值消化，军工行业相当一部分标的2020年估值已大幅回落，目前板块的估值处于低位，未来5-10年可以展望15%-30%的复合业绩增速。

以军工行业最具代表性的中证军工指数为例，估值经过长期调整，目前指数市盈率为66.45倍，处于指数2013年12月发布以来38.94%分位点；市净率为3.63倍，处于历史59.59%的低位水平，板块估值下跌空间有限，可以说具备较高的估值安全边际。

数据来源：Wind，截至2020.8.3

中证军工指数目前共有48只成份股，业务范围涵盖航空、航天、船舶、兵器、军事电子和卫星等军工领域。
中证军工指数全部成份股情况明细表

数据来源：Wind，截至2020.8.3

最后，还需强调的是军工行业内部的结构性分化日趋加大，许多细分领域内技术和行业地位过硬的龙头公司体现出不断增长的稳定性和成长性，未来必将演绎强者恒强的故事。
那么，如何精选军工行业的牛股呢？这道题，相信许多经历过市场震荡的聪明投资者们已经会答了——采用组合化投资规避个股风险。

跟踪复制中证军工指数（CSI399967）的军工行业ETF(512810)可以帮助投资人一键把握军工行业整体行情，规避个股选择风险。
更需要向大家指出的是，军工行业ETF比军工股的投资门槛更低，小笔资金即可起步投资，这也是ETF产品往往流动性好、成交活跃的重要原因。

风险提示：基金投资有风险，基金的过往业绩并不代表其未来表现，投资需谨慎。

（来源：ETF小姐姐）