激进华侨城，段先念的买卖经

中秋过出了年味？这个国庆假期，不少人都有这样的感触。
因为疫情的原因，2020年的春节，大家过得都有些憋屈。
好在经过漫长的上半年等待，8天的国庆中秋长假，给足了人们撒欢的时间，亲朋团聚、游览祖国名山大川成为很多人不约而同的选择。

慧声君的主业是聊地产，为了应景期间，我们说说那些做文旅的房企。

实际上，早在2009年我国就正式将文旅产业上升到国家战略，随后部分先知先觉的房企对其动作频频。
之所以房企热衷抢滩文旅，业内专家表示，在白银时代，房地产的主业——住宅开发已经濒临行业天花板，而融入文旅和医养等其他产业理念的地产项目市场容量和潜力巨大。

据中指院数据，截至2019年，前100强上市房企中已有57家房企入驻文旅地产领域，竞争日趋激烈。

由于国家支持旅游行业发展和特色城镇化建设的宏观政策，文旅地产项目的融资门槛低，拿地成本优势明显，开发商们群起而上。
但是，出现的问题也触目惊心，以文旅为由疯狂低价拿地，导致地产开发低层级和同质化的趋势也随之而来。
披着文旅外衣做起的地产项目，在达到销售目的后开发商为缩减成本，撇手之前承诺过的文旅设施和配套致项目烂尾的例子也数不胜数。

最终依旧是资金流入楼市，文旅项目被当做垫脚石。

01

文旅尖子生

目前，我国文旅产业有四个层面，如下:

一众文旅+房企中，央企华侨城是企中的翘楚，旗下有中国民俗文化村、世界之窗、欢乐谷等知名品牌。
并且华侨城秉持“生态可持续发展”的经营理念，先后被国家文化部授予文化产业示范基地和国家级文化产业示范园区等。

说完了成绩，再说华侨城们都会犯的问题。

检视其年报，不难发现，尽管华侨城文旅产业成绩耀眼，但其中存在虚用地产+文旅异业互补的水分，和轻资产运营与IP（知识产权）的短板，比如靠主题乐园建设获取的地产项目在财报口径里被划分到了旅游综合业务。
除此之外，近年来的负债和现金流问题似乎也在暗示华侨城在大地产板块落后于同行。

根据2020半年报，华侨城期末经营活动现金流量净额为－95.95亿元，较上年同期增加负10.5亿元。
事实上，进入段先念时代后，华侨城的经营现金流常年为负数，2017、2018和2019年分别为－77亿，－100.45亿和－51.88亿元。

华侨城管理层表示，由于公司两大主营业务板块地产及旅游综合项目建设和回款周期长，用同一个会计年度套在分布不均匀的现金流入与流出上是不严谨的。
前期获得了较多的优质地块，导致现金流出明显，剔除新项目支出，近三年运营现金流量均为正值。

公司在2020半年报里明确表态要解决现金流问题。
一方面，加快项目的销售和回款速度，另一方面，严格执行“以收定投”原则，投资力度要根据销售回款的进度来制定。
公司上半年累计签约销售面积较同期增长74%，然而销售额却下降10%，这归功于华侨城主动在销售价格上有所让步，积极加快回款。

02

曲江模式的另类复制

说起近年来华侨城的激进风格，就不得不提及其董事长段先念先生，以及他所擅长的曲江模式。

曲江模式可以总结如下：

接班华侨城后，段先念确立了“文化+旅游+城镇化”和“旅游+互联网+金融”的双重发展模式。
简单来说就是在原有的文旅+地产基础上向在城镇化和互联网领域倾斜。

为此，首先便是管理上大刀阔斧的改革。
自2016年起，华侨城开始对原有产业体系进行整合，通过弱化项目管理制来进行集团化处理，用“1+N”扁平化管理对区域集团权力下放，推进业务和区域集团的自由组合，从而架构起全国化管理的蓝图用来承接他独特的资本运作方式。

9月25日，华侨城集团旗下子公司湖南华侨城文旅投资有限公司拟转让衡阳雁来置业100%的股权，转让底价63910.15万元。
自段先念上台以来，资产买卖的玩法屡试不爽，其大手笔的主要动作如下：

这种左手进右手出的资产盘活和甩卖，多年下来使得华侨城现金流入远跟不上流出的速度。

03

降负债成为当务之急

作为今年8月份被住建部约谈的12家房企之一，负债问题成为了华侨城接下来急需解决的焦点。

华侨城自2017起负债率一路飙升，根据2020年上半年财报，剔除预收账款的资产负债率和净负债率分别为71.52%和111.24%，现金短债比为1.06。
按照“三道红线”的标准，华侨城越界两条，意味着华侨城的有息负债规模年增速不得超过5%。

和讯发布的《2020上半年百强上市房企财务健康榜单》以净资产负债率、有息负债规模环比增速、现金覆盖比率三项指标作为依据来计算排名。
华侨城在该榜中排名倒数第8，财务健康使人担忧。

实现经营现金流回正，这是华侨城接下来最重要的目标，也是降低负债率不可避免的路径。
总结一下公司在财报里表示要努力的方向：

1. 充分利用权益融资方式降低短期负债。

2. 利用新销售方式如“互联网+”等加快地产项目的周转。

3. 灵活运用合作开发、股权转让等多种手段，战略引入地产行业头部企业。

好在华侨城在土储能力上是有优势的，以前是，以后也会是。
这家“文旅”明星企业明显比其它房企在融资趋严和三道红线来临前准备充足。

2019年公司获取的47宗土地中，底价摘牌的项目达28个。
2020年上半年，华侨城累计土地储备2802万平方米，全年的土储面积预计将是2019年销售面积的21倍。
土储充足排在行业前列，有效降低了承压融资端收紧下的资源获取成本，而且土地项目的回款渠道有更多的选择。

从另一个角度来讲，现金流为负不一定是坏事，实体资产的增加虽然短期内会加剧现金流出，却是追求长期收益的基石。
预售款作为债务款项同现金流成正比，有时候正现金流是由预售款堆积起来的无息债务，这暗示企业供给端的放缓，同样也会减速周转。

所以，尽管华侨城经营现金流多年为负，不排除其放长线钓大鱼的可能性。
尴尬的是，段先念在华侨城的改革效果似乎才刚刚起步。
虽然今年4月份成功连任，但是早在2018年他已步入花甲，面临退休让贤。

04

混改不畅

为提高资源利用效率和扩张企业布局，国有企业央地混改是不可避免的问题。
不久前，华侨城宣布将收购国信集团旗下江苏房地产投资责任有限公司51%的股权，双方正式达成战略重组合作。
由于华侨城与其企业战略价值协同，此次合作将加速布局长三角区域。

至于重组预期，忧喜参半。
最近的“三道红线”无疑会增加资金上的压力，而且混改重组离不开政府的长期支持与配合。
就拿此次江苏房投来说，它至今存有大大小小的停滞和烂尾工程，比如南京的国信自然天成因为与市政规划产生冲突被勒令停工，在海南的龙沐湾项目由于土地纠纷被搁置长达十年。

除了混改上的不畅，华侨城作为一家行政管理上应该以身作则的央企，2018年被审计署公告了廉政问题。
根据其公布的《华侨城集团有限公司2016年度财务收支等情况审计结果》，涉及利益输送等3个大项共计17处问题。
至审计时，19名高管人员违规投资4717.53万元入股企业，部分入股企业与所在单位经营同类业务。
一记耳光，足以见这其中灰色地带和地下通道之多。
整治行政风气势在必行。

一家企业需要兼顾对投资者的利益回报和一定的社会责任。
除了努力回正健康的现金流和降低负债等财务问题，华侨城应在未来加强旅游与地产的实质互补，和对文旅产业核心资产（如IP及其衍生品）的输血，实现原有优势上的产业转型，减缓以文旅的名义在房地产增量市场上谋利。

（来源：慧声说房）